“拆解5000億美元算力融資的虛與實”——安融（香港）評級董事局主席周沅帆博士接受《經濟觀察報》專訪

8月14日，《經濟觀察報》對安融（香港）信用評級有限公司董事局主席周沅帆博士進行了專訪。同日，相關訪談內容以《拆解5000億美元算力融資的虛與實》為題，在《經濟觀察報》和經濟觀察網上刊登發表。文章圍繞“算力能否成為獨立的信用資產？融資期限與GPU經濟壽命錯配如何破解？SPV、租賃等結構化安排能否真正實現風險轉移？”這一系列市場核心議題，對算力融資的底層信用邏輯與風險實質進行了全面拆解。

周沅帆博士認為，本輪算力融資的本質，是將GPU算力重新定義為一種可產生穩定現金流的基礎設施資產，但從信用評級視角看，其信用基礎是多層級的複合結構，最終承租人的信用品質才是最核心的基石，GPU設備與基礎設施僅作為第二還款來源的風險緩衝，這一邏輯已被海外主流算力融資案例反復驗證。針對市場普遍關注的融資期限與GPU經濟壽命錯配問題，周沅帆博士表示，這是當前算力融資信用評級面臨的最核心結構性挑戰。通常情況下，GPU的黃金盈利週期僅2-3年，全週期經濟壽命約6-8年，前3年承載高價值訓練負載，後續轉向低毛利推理業務，租金水準會出現階梯式下跌。若融資期限拉長至7-10年，本質是用多代設備的滾動現金流覆蓋單期債務，將產生顯著的期限錯配風險。

周沅帆博士進一步介紹，當融資期限顯著長於GPU經濟壽命時，信用評級會遵循“保守假設”和“動態緩衝”原則，從殘值、租金和再融資三個維度開展壓力測試，而非採用帳面折舊的線性評估邏輯。對於市場上通過SPV、租賃、最低使用量承諾或剩餘價值擔保等安排實現風險轉移的做法，周沅帆博士直言，這類結構化安排更多是會計層面的出表設計，而非信用風險的真實轉移。評級機構會嚴格遵循“實質重於形式”原則，穿透識別所有隱性信用義務，並納入主體償債能力的統一評估。

周沅帆博士解釋道，從法律形式看，獨立SPV可實現資產的破產隔離，經營租賃在特定準則下可實現表外核算，最低使用量承諾與剩餘價值擔保也常被包裝為“商業合作條款”而非剛性負債。但從經濟實質看，這類安排往往將核心風險仍保留在發起人或核心承租方體內：最低使用量承諾本質是無條件付款義務，與常規租賃負債無差異；剩餘價值擔保則是發起人對資產貶值的兜底承諾，屬於典型的或有信用負債。

針對“算力本身能否成為獨立信用資產”這一根本性問題，周沅帆博士給出了明確判斷：在當前的技術條件和市場基礎設施下，算力尚不具備獨立成為信用資產的充分條件。市場熱議的“算力可投資”是大類資產配置層面的表述，而信用端真正支撐融資定價的核心，仍然是長期使用合同、運營現金流與算力承租方的主體信用，GPU與算力設施僅能作為第二還款來源的抵押緩衝。

在採訪最後，周沅帆博士表示，AI基礎設施建設是數字經濟發展的核心支撐，算力融資為產業資本介入提供了重要管道。但市場熱潮之下，更需回歸信用本質，理性看待算力資產的風險收益特徵。對於參與算力融資的金融機構而言，需穿透底層信用主體，充分評估技術反覆運算風險與期限錯配壓力，警惕結構化設計掩蓋的表外隱性風險，審慎開展業務佈局。未來隨著算力交易市場體系不斷完善、估值定價機制逐步成熟，算力資產的信用屬性有望持續強化，推動算力融資市場走向規範化、成熟化，更好地賦能AI產業高品質發展。